科创板开市交易就快4个月，积极参与打新的公募基金收获颇丰。然而，近日科创板新股接连破发，让“逢新必打”策略开始动摇。

告别“新股不败”，机构将以新的节奏和模式继续关注科创板，“有选择地参与”、“深入研究”、“直接参与二级市场”，成为不少机构科创板投资的新方向。

今年，中国资本市场关注的焦点非科创板莫属。各路机构积极参与。科创板开市交易以来，打新也成为公募等机构投资者的主流策略。然而，进入11月以来，科创板新股开始出现破发，“逢新必打”策略动摇，有机构甚至明确表示“放弃网下申购”。

接受采访的多位基金经理表示，“新股不败”并不正常。未来科创板新股供应增加，定价将更为市场化，不同质地公司的价值将得到更合理的体现。

破发导致基金

打新收益率下滑

科创板股票开市交易将近4个月。 上市新股涨幅逐渐回落，直至出现破发。不少科创板打新基金收益率有所下滑。不过，整体来看，更多基金经理认为打新基金绝对收益仍存，整体影响不大。

“前期科创板的供给速度比较快，部分股票估值大大超出了市场预期，出现一定的回撤，就相当于从过于兴奋状态调整到比较正常的状态，这样更有利于市场的发展。”广发基金量化投资部总经理陈甄璞表示，新股开始破发，的确会对现有打新产品产生影响。当前打新的收益率和7、8月相比已经有了明显的下滑。不过，科创板打新产品的收益实际上是来源于两个部分，一个是新股上市发行的收益，另一个是底仓收益，只要能确保一方面的收益，打新策略还是能够为客户带来不错的收益。

万家基金表示，虽然科创板新股上市后首日涨幅在收窄，但整体涨幅仍比较可观。

“我们关注到基金参与打新收益下滑。最近20家新股首日平均涨幅为78%，与第一批25家平均117%的首日涨幅相比确实有所下降。”融通基金投资经理张文玺表示，不过，科创板新股发行数量和速度都在增加，所以总体来看打新策略对产品还是有一定的绝对收益贡献，短期来看对打新产品影响不大。此外，他表示，一小部分科创板公司破发，与定价过高和最近市场处于调整期有关。长期来看，破发未必是坏事，这会让投资者在询价时更加理性，避免盲目报高价。

汇丰晋信科技先锋基金经理陈平表示，新股破发有助于科创板估值回归理性。若频繁破发，则对打新收益影响较大。

中融基金权益投资部基金经理姜涛表示，破发是正常现象，体现了市场化发行定价的规律。新股不败神话的打破和金融领域的打破刚兑一脉相承。

虽然整体看破发对打新基金收益影响不大，但有基金经理透露，近期产品申赎已不如前3个月踊跃。

有选择地参与新股

将成“常态”

科创板新股破发也在改变着机构参与的节奏和模式，“有选择地参与”、“加强深入研究”，以及“破发给二级市场参与带来机会”成为不少机构参与科创板投资的方向。

汇丰晋信恒生A股龙头指数基金经理方磊表示，对IPO的合理估值、定价将成为未来打新产品管理者的核心竞争力。“目前一些机构已经开始有选择性地参与新股报价，随着对上市公司研究的深入，这样的机构投资者会越来越多。”

“无论是主板还是科创板的打新，我们都是从公司基本面出发，参考估值和流动性等因素进行综合决策，会积极参与基本面好、长期成长性好尤其是符合推动中国经济转型方向的公司，对一些确定性不高的项目持保留态度。”张文玺透露，比如最近发行的一家科创板公司，我们在综合考虑了其商业模式和盈利能力等因素后，放弃了网下申购。

万家基金也表示，打新会选择性参与，报价上相对审慎，结合公司基本面和打新特有的策略(分位数报价法)对报价做实时调整。

湘财基金基金经理任路表示，科创板首批25只新股表现最好。此后，每次上市一两家公司，打新时资金都集中于一两只新股，导致收益率下降。市盈率较高的公司开始出现下跌，甚至破发，市场对于科创板打新趋于冷静，而那些估值合理、质地优良的标的还会是大家集中打新的方向。

博时基金TMT投研小组负责人肖瑞瑾介绍，博时科创主题基金会继续参与新股配售，参与度不受市场因素影响。未来科创板新股配售将更加考验机构投资者主动定价能力，将显著获取深度研究的超额收益。

陈平也表示，此前打新基金更多的是抱着博弈心理去报价，一般参照投价报告的区间，选择一个分位数，然后定价。采取这一策略最重要的是报对价格，中签了就会在上市后选择卖出。而在科创板出现连续破发之后，机构的打新报价策略将有所变化，投价报告只是作为参考，逐渐去认真研究公司的品质，按照自己的判断去报价，对于优质公司可以报出相对更高的价格，对一些质地较差的公司则选择报低价甚至是不参与询价，最终让市场IPO定价逐渐下行。如果在机构中签且上市前几日并没有到目标价的情况下，机构投资者可能不会卖出，而是选择持有并等待。

“未来会深入研究个股的基本面等各方面情况，根据产品合同，按照监管要求，选择合适的价格来打新，降低打新破发可能给产品投资带来的风险。”姜涛表示。

科创板估值中枢或下移

“上市破发属正常情况，港股、纳斯达克等海外成熟市场新股首日的破发率在30%-40%，预计未来科创板公司仍有出现破发的可能。随着破发的累加，一二级市场的估值差将逐步收窄，国内资本市场也将实现真正的市场化。”万家基金表示，随着科创板破发的增加以及大量企业上市后板块稀缺性的减弱，科创板估值中枢会逐步下移。同时，破发将压缩打新收益，机构将会谨慎选取优质标的参与打新，IPO定价的中枢或下移。此外，破发也有利于消化科创板二级市场的估值泡沫，提升直接参与科创板股票投资的性价比，对科创板二级市场投资者有利。

肖瑞瑾表示，IPO定价的正常回归将有助于询价制度功能的体现。目前新股配售收益率的降低使得部分投资者主动下调了报价，这是市场化机制的内在调节作用的体现，证明当前的询价制度正在发挥作用，未来报价范围将重新趋于发散。

凯石基金研究部副总监王磊表示，当前科创板的发行价格是在既定的发行规则下各方博弈的结果。一开始，市场各方对科创板热情很高，即使报出较高的发行价，买方也能获得收益。但随着二级市场的热情下降，上市首日涨幅降低，近期还接连出现破发情况，这就会倒逼各方做出定价调整。

陈平认为，科创板出现破发是资本市场定价功能的正常体现。科创板开板初期，市场博弈意味相对较浓，对公司的实际质地和价值缺乏足够重视。随着时间的推移，科创板的博弈属性逐渐降低，如果投资者在询价时报价过高或者发行价定得过高，破发就会成为正常现象。频繁的破发将促使机构在询价时降低报价估值，摒弃博弈，转而根据自己的定价去报价。不同质地公司的价值也将逐渐区分开来，最终使发行价趋于合理。